【企业分析】神火股份（1）财报印象-资产管理公司利润表

我第一次买入神火是在今年的5月4日用15.66的价格买入1%的仓位。从我知道神火这个公司到开始建仓买入不到24小时，这是神火财报给我的巨大诱惑力。随着对神火公司研究的陆续深入，我益发觉得需要写些文章，给愿意研究神火的球友提供研究资料。

这些文章的顺序依次应该是：财报印象；电解铝行业的历史、现状及未来；神火的煤价为什么能卖那么贵，情况能否持续；铝箔项目能否成为神火的第三个支柱产业；神火的未来及估值分析。我会介绍一些基本的概念，同时希望能够用简明易懂的语言作出阐述。

先请大家了解下神火的主要产品明细

接下来正式开始：

一、躬耕行业廿载 打造煤铝双核

1.1 电解铝成本最低是行业天花板

先用一张简图说明电解铝的工艺流程（需要说明的是了便于大家理解，我做了大量的简化，按照神火年报的图标，这张图会复杂的多）

2022 年电解铝行业完全平均成本中氧化铝占 33%，预焙阳极占 17%，电力占 36%，三部分合计占总成本的86%。使用电解法生产1吨原铝大约需要 1.93 吨氧化铝，0.45 吨炭阳极（预焙阳极、阳极炭块），以及 13600 度电。这些数据需要熟悉，因为我们在后面的计算中会用到。

放一张图请大家感受下神火在电解铝行业中的地位（纵坐标为单吨毛利，单位为吨/元，图片来源为山西证券）

可以看到，神火与天山是电解铝行业成本控制的第一梯队，2022年神火的毛利为率27%，更是稳压天山23%一头。

都是一堆原料加上电力生产铝锭。为啥神火的毛利这么高，我们留到后面讲。

1.2 煤炭售价最高，毛利次高

感谢闯关东老师的图片，让我们可以有个直接的对比

注意下飘红的文字，神火股份在2022年以1464元每吨的售价成为煤炭行业的巅峰，毛利也以773元每吨的价格成为煤炭行业的次高，当然成本也是次高。

从财报中的文字可以看到，公司卖的的主要是贫瘦煤和无烟煤，其中无烟煤322万吨和贫煤、贫瘦煤353万吨。这两种煤和神华卖的动力煤有什么差异，我们同样留到后面再讲。

二、子公司股权数不一 一体化铝成本最低

神火控制关系如下：

神火的主要控股子公司生产情况如下（单位为万元）：

国内做同质化产品的公司都非常的卷。那既然大家做的都是同质化严重的产品，为什么神火的市场竞争力这么强？

我把神火主要子公司的运作模式和大家逐一过下：

2.1 新疆煤电

新疆煤电主业为电解铝生产。新疆煤电电解铝年产能80万吨/年。新疆煤电属于一体化生产，

80 万吨电解铝生产线配套建设有 40 万吨阳极炭块和 4*350MW 燃煤发电机组，同时建设有连接煤炭原料产地和电厂的输煤皮带走廊。由于新疆铝土矿资源匮乏，氧化铝业务难以开展，因此氧化铝原材料均来自外购。

还记得刚才的算式吗？80万吨电解铝需要36万吨阳极炭块，新疆炭素刚好满足。80万吨电解铝需要109亿度电，查神火年报发电123亿度，所以自备发电也是刚刚满足。神火发电的煤是通过皮带走廊运输的，所以运输成本也低。

新疆的煤便宜，自然电也便宜。2022年全国

平均燃煤基准价为 0.449 元/千瓦时，新疆平均网电价格仅有 0.25 元/千瓦时。新疆煤电自备发电，根据公司公告显示，新疆煤电的平均用电价格为 0.23-0.24 元/千瓦时。

正因为减少了赚差价的中间商，新疆煤电的净利率远高于云南神火。

2.2 云南神火

2022 年 4 月底，云南神火 90 万吨电解铝产能全部投产。虽然云南神火的产能大于新疆煤电，但是带给我们股东的收益却少的多，原因可以分为两点：

（1）神火股份直接持有云南神火 43.4%股份，通过商丘新发投资间接持有 2.43%股份，公司的控股股东神火集团持有 30.2%股份，其余股东持有 23.97%股份，神火股份享有控股权。如此计算下来，属于股东的权益产能只有41万吨。

（2）云南作为水电大省，有着电力便宜的优势。但是在枯水期，省里也会对电解铝这种用电大户进行限电停产。估算22年限电对产能的影响为5万吨。23年2月云南神火减产18万吨产能，约减产1.5万吨。

停产后企业不但不能创造效益，还会发生停工损失。因为一台电解铝启动的成本就在50万-60万元,所以一台电解铝停槽所造成的损失就是50万-60万元,电解铝的台数越多,造成的损失就会越高。如21年神火停工损失就有3.6亿之多。

2.3公司本部

公司本部位于我国六大无烟煤生产基地之一的永城矿区，主要生产低硫、低磷、中低灰分、高发热量的优质无烟煤。

公司本部主要有三个煤矿：新庄、刘河、薛湖，均为公司百分百控股，权益产能分别为180万吨，45万吨和120万吨。

2.4新龙&兴隆

两个子公司的名字读着很绕。。。都位于许昌。许昌矿区生产的煤炭属于瘦焦煤，煤种稀缺，系优质的炼焦配煤，经洗选加工后，产品有较强的市场竞争力。

新龙拥有梁北煤矿，为均为公司百分百控股。2018年，国家同意梁北煤矿扩产，由90万吨扩建至240万吨。按照公司的披露，22年梁北计划产量为140万吨。还有扩建的余地。预计25年梁北煤矿产能可以达到240万吨，能够有效的完成利润增厚。

兴隆拥有泉店煤矿，公司持股82%，核定产能210万吨，权益产能172万吨。

三、详查资产负债 盘算利润现金

3,1资产负债表

点评：现金的增加数量是恐怖的。现金数量的大幅增加代表着公司正在大量的挣着真钱。

应收的增加代表着公司放宽了信用，允许下游公司更多的采用赊账形式。但是查附注绝大多数应收为一年以内。那基本也可以不用担心钱收不回来。

使用权资产主要系融资租赁到期转自有资产所致。

点评：虽然短期负债有所增加，但是其余的负债均有大幅减少。猜测是采用了借新还旧的财务政策，使得财务费用大幅降低。从利润表看也的确如此。

3,2利润表

点评：管理费用中需要注意主要是停工损失影响的2亿。相比21年神火开工率充足，该项费用降低1.6亿元。

在营业收入大增的条件下，管理费用还能大幅降低。说明了神火优秀的费用控制能力。

公司贷款数量大，利息费用降低时，对公司属于较大的利好。

净利润的巨幅增加主要原因为：21年有计提28亿元的资产减值损失和7亿元的信用减值损失。也就是说去年财报担心会有一笔费用要发生，但是实际没有发生。

3.3 现金表

22年经营活动产生的现金流量净额141亿，本期累计折旧17亿元。实际的自由现金流为124亿元。差异巨大的原因在财报上没有发现。

打了快三千多字，看到这里的话，不放点个赞或者关注下。

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