【推荐】中国黄金研究报告：黄金珠宝央企背景，盈利能力持续增强-珠宝产业基金

理财技巧阅读 178 2025-04-27 12:12:27

（报告出品方/作者：东北证券，唐凯、赵哲）

1. 公司：黄金央企实力雄厚

1.1. 业务简介：主打投资金条和黄金饰品，培育钻值得期待

投资金条和黄金饰品龙头，培育钻业务有望打开第二条曲线。公司作为中国黄金集团有限公司的控股子公司，依托央企背景，自 2006 年成立后迅速发展，目前已成为集设计、加工、批发、零售、服务于一体的大型黄金珠宝龙头企业。主品牌“中国黄金”定位各年龄段消费人群，产品涵盖首饰金、投资金条、定制珠宝以及商务礼品；子品牌“珍﹒如金”定位高端女性群体，主打知性、优雅和忠于自我的品牌理念；“珍﹒尚银”定位大众快消品，注重性价比和潮流。2023 年公司设立培育钻推广事业部，拟通过“黄金+钻石”的组合拳，打造新的增长曲线，提高公司盈利水平。公司发展历程大致分为三个阶段：

（1）品牌初创期（2006-2009 年）： 2006 年公司前身“中金黄金投资有限公司” 创立，同年推出投资金条产品，依靠保值和增值的品牌特色迅速切入市场； 2008 年率先推出“99999 至纯金”强化保值的品牌认知；2009 年“中国黄金投资金条”被中国黄金协会授予“中国黄金第一品牌投资金条”。

（2）品牌认知期（2010-2016 年）：2010 年中国黄金集团黄金珠宝有限公司整合成立，并于 2012 年和 2014 年推出“珍﹒如金”和“珍﹒尚银”，形成多元化品牌矩阵。2013-2015 年公司增资扩股，注册资本由 2 亿元增至 8.59 亿元。2015 年公司被中国珠宝玉石首饰行业协会授予“中国黄金珠宝玉石首饰行业零售业十大品牌”。

（3）提质增效期（2017 年至今）：2017 年公司引入战略投资者，成为国家第二批混合所有制改革试点单位；2018 年公司变更为“中国黄金集团黄金珠宝有限公司”，注册资金 15 亿元，并入选国企改革“双百行动”企业名单。2021 年 2 月 5 日公司在上交所上市，2022 年公司进军培育钻领域，2023 年设立培育钻石事业部，负责培育钻石业务的营销推广，第二成长曲线有望提高盈利水平。

1.2. 股权结构：实控人为国务院国资委

央企背景资源雄厚，混改后经营效率有望改善。公司实控人为国务院国资委，通过中国黄金集团有限公司间接持有公司 38.46%股份，同时通过中金黄金股份有限公司间接持有公司 5.88%股份。2017 年公司通过增资扩股，导入战略投资方，将服务中心作为产业投资者引入股权结构，并通过员工持股平台等方式，进行央企混合所有制改革。其中北京彩凤金鑫商贸中心为加盟商合伙持股平台，宿迁涵邦为京东投资平台全资子公司。公司股东结构优化提高了员工积极性，渠道加盟商粘性不断增强，各方协同互补重塑未来业务创新与增长的引擎。

1.3. 管理团队：核心管理层经验丰富

核心团队管理能力卓越，产业经验丰富。目前公司核心团队在黄金珠宝行业有丰富的从业与管理经验，管理层在企业经营、市场营销、渠道建设和产品研发等方面有战略前瞻性和市场洞察力。董事长陈雄伟先生在中国黄金集团工作 30 余年，2012 年至今历任公司总经理和董事长等要职，并任职中国黄金协会副会长，中国珠宝玉石首饰行业协会副会长。

1.4. 财务状况：盈利能力提高，产品结构优化

营收稳定增长，盈利持续改善。2016-2022 年公司营业收入从 267.3 亿元增至 471.2 亿元，CAGR 为 9.91%；黄金产品是公司的主要收入来源，营收占比在 98%以上， 2016-2022 年营业收入从 262.5 亿元增至 462.0 亿元，CAGR 为 9.88%；其中 2020 年和 2022 年营收下滑主要受疫情影响，线下门店销售受阻。2016-2022 年公司毛利从 9.1 亿元增至 18.4 亿元，CAGR 为 12.39%；归母净利润从 1.8 亿元增至 7.7 亿元， CAGR 达到 27.15%。

产品结构不断优化，毛利率和净利率水平稳步提高。根据公司招股说明书，2016-2019 年公司金条产品营收占比从 81.3%降至 52.7%，毛利率较高的黄金首饰营收占比从 10.2%增至 38.3%，产品结构持续优化推高公司毛利率水平。2020-2021 年公司毛利率下滑主要系黄金投资保值需求增长，低毛利率的金条销售占比提升所致，展望未来，公司产品结构优化的趋势不变，毛利率有望不断修复，净利率水平稳步提高。从渠道营收占比看，2022 年直销和经销营收占比分别为 61%和 39%，发展比较均衡；2022 年华东和华北区域营收占比分别为 50%和 20%。

电商渠道持续发力，品牌曝光度不断提高。公司直营模式主要包括直营店、大客户、银行和电商渠道。2019-2022 年公司电商渠道营收从 28.5 亿元增至 45.0 亿元，CAGR 为 16.4%，电商渠道占总营收比例从 7.5%升至 9.5%，毛利率从 2.27%升至 3.11%。2022 年公司品牌投资类产品成交额稳居京东平台冠军，年度新品“国宝金”首发当日逾 50 万人次观看，电商渠道持续发力，有力支撑了公司品牌影响力，产品和品牌曝光度提高利好市场占率提升。

门店数量持续扩张，单店收入修复可期。2017-2022 年公司加盟门店数量从 1805 家增至 3537 家，年均净增数 346 家；直营门店数量从 60 家增至 105 家，年均净增数 9 家，其中 2022 年受疫情影响，加盟门店数量有所调整。2018 年公司直销和经销收入大幅增长，主要源于 2018 年下半年黄金价格有明显的上涨趋势，金条产品销售额增长较快，同时公司直营店也推出了维系 VIP 客户的批量购金优惠活动。2019-2021 年公司直营和加盟平均单店收入不断下滑，主要受疫情影响和 2019 年银行大客户渠道波动所致，随着金价上涨，黄金消费和保值需求回暖，公司加盟和直营门店收入修复可期。

存货周转率显著高于同业水平。公司毛利率和净利率较同业竞争对手较低，主要原因系公司使命定位为“黄金为民，送福万家”，渠道以三四线城市为主，同类型的产品售价较竞争对手较低，突出性价比优势。其次，由于公司最早以投资金条业务起家，珠宝镶嵌和黄金首饰类产品主打大众款，产品 SKU 较同行较少，因此公司近 6 年的平均存货周转率为 12.1 次/年，高于同业的竞争对手，如周大生、周大福和老凤祥近 6 年平均存货周转率为 1.8 次/年、1.3 次/年和 4.5 次/年。

2. 行业：黄金零售迎来多重利好

2.1. 金价上涨预期强，保值和投资需求上扬

国内黄金珠宝市场规模稳步增长，黄金占比最高。根据中国珠宝玉石首饰行业协会数据，2022 年中国黄金珠宝市场规模从 2017 年的 5500 亿元增至 2022 年的 7190 亿元，CAGR 为 5.5%；由于受疫情影响，2022 年黄金珠宝市场规模同比增长-0.1%，而 2021 年国内黄金珠宝市场规模迅速扩张，同比增长 18.0%。据中国黄金协会数据，中国黄金消费吨数总体保持稳定，剔除 2022 年疫情影响，2015-2021 年国内黄金消费吨数 CAGR 为 1.9%。由于黄金具有“消费+避险”的双重属性，国内黄金消费趋势长期向好。

结婚率逐年下降，婚庆消费的占比降低。根据民政部门统计，2012 年至 2021 年国内结婚率由 9.8%下滑至 5.4%，初婚人数由 2361 万人降低至 1158 万人，再婚人数由 286 万人增至 371 万人，结婚登记总人数仍呈现逐年下滑趋势。其中 2020 和 2021 年由于疫情影响，新婚夫妻选择推迟结婚时点，导致结婚率和初婚人数下滑较快，预计疫情放开后，婚庆市场存在边际修复，利好黄金消费量复苏。此外，考虑到 2015 至 2019 年，国内结婚率和结婚人数逐年下滑，但黄金消费量并未出现明显下滑趋势，我们认为与黄金消费的需求结构变化有关，消费者自戴和送礼需求量提高，填补了婚庆需求的下滑。

全球黄金产量趋稳，黄金需求量持续增加。2010-2022 年全球矿产黄金年产量从 2560 吨增至 3100 吨，12 年的 CAGR 为 1.6%，最近 4 年矿产黄金年产量趋于下滑；2010- 2022 年全球累计矿产黄金共 3.90 万吨。从需求量看，2010-2022 年全球黄金需求量从 4200 吨增至 4741 吨，12 年的 CAGR 为 1.0%，剔除 2020-2021 年疫情影响的需求下滑，2022 年黄金消费量迅速反弹，2010-2022 年全球累计黄金需求量共 5.68 万吨。展望 2022 年及后续 5 年，避险和投资需求是驱动黄金消费量增加的主要动力，黄金消费量有望继续增长，黄金供需紧平衡。

央行购置黄金增长明显，珠宝类需求逐季恢复。黄金购置需求主要分四类需求（黄金珠宝、工业需求、投资用途和央行购买），投资和央行购买黄金需求，近两年受美联储政策影响较大。其中，2022 年 Q4 全球各国央行积极购置黄金，单季度共购买 417.1 吨，全年共购置 787.6 吨，为 2016 年以来新高；2020 年受疫情和美联储政策影响，全球黄金投资需求激增，当年购置黄金 1796 吨为近 6 年新高。2016-2022 年全球购置黄金作为珠宝的需求整体保持稳定，年均需求量为 2066 吨。

黄金消费需求和金价的波动有一定相关性。回顾金价和国内黄金首饰消费量的关系，通常消费者购买黄金饰品有下述行为特点：（1）金价慢涨阶段，消费者易形成看涨预期，黄金消费量通常逐季增长；（2）金价短期快速下跌时，消费者有捡漏的心态，也会刺激黄金消费量增加，这一行为特点在 2013 年尤为明显；（3）金价持续低位盘整或阴跌时，消费者易形成无保值预期，投资需求降低，黄金消费量受到抑制；（4）金价短期快速上涨，消费者往往持观望态度，黄金消费量通常并不会跟随增加。总体来看，黄金消费的需求受多重因素影响，金价波动越剧烈，消费量越容易增加。从 1971 至 2022 年，黄金年化收益率为 7.78%，高于美国债券收益率，在目前金价外部环境不确定性强+通胀预期+缺乏投资工具的背景下，黄金投资保值属性进一步刺激消费需求。

回顾历史，黄金长期仍具有投资价值。根据 statista 的报告统计，黄金在大类资产配置方面拥有不错的收益率表现，在 1971 至 2022 年的 52 年期间，黄金年均收益率为 7.78%，高于新兴市场股票年均收益率 6.32%。国内居民投资渠道有限，家庭的资产配置主要为房产、股票、货币型基金和黄金等，如果居民收入预期下滑，具有保值和增值能力的黄金将受到居民青睐。

2.2. 疫情加速行业整合，龙头集中度上升

国内黄金珠宝市场主要由外资、港资和内资品牌主导。外资品牌如 Tiffany、Cartier、 Bvlgary 等，凭借多年的品牌和历史内涵，定位高端市场，渠道覆盖有限且主要分布在一二线城市的核心地段。而周大福、周生生为代表的港资品牌，最早依靠时尚设计在华南市场布局，渠道集中在一二线城市，近年来开始渠道下沉，布局三四线城市。以老凤祥、周大生和中国黄金为代表的内资品牌具有渠道优势，门店数量庞大，且一线至四线城市均有覆盖。

国内黄金珠宝品牌集中度较低，品牌渗透率提高空间大。根据欧睿数据显示，国内黄金珠宝行业近 4 年来集中度成上升趋势，CR5/CR10 由 2016 年的 14.3%/16.9%升至 2020 年的 21%/24.9%。随着产品种类不断增加，开店门槛提高和品牌认知度强化，国内黄金珠宝市场国产品牌市占率将保持上升趋势，龙头品牌地位越发稳固。目前市占率排名前 10 的品牌中，国产品牌占 7 个，周大福、老凤祥、老庙、周生生和周大生占据前五。

2.3. 饰品工艺改进，古法金等新品刺激需求

黄金加工新工艺频出，刺激消费需求。黄金饰品店生产流程分为熔金、倒模、抛光、制模、压光和车花等；传统普货黄金的加工工艺较差，饰品硬度低，可加工种类较少且花纹易磨损。2014 年后，行业内陆续推出 3D 硬金、5G 黄金、5D 硬金以及古法金等工艺，解决了以往传统工艺的消费痛点，可针对消费者多样化的悦己，审美和佩戴需求进行多样化开发，精准匹配消费需求。目前行业内主流的加工工艺主要有以下几类：

（1）3D 硬金：特点是体积大、重量轻、硬度高和款式精美。通过中空的纳米电铸技术，实现同体积的饰品重量更轻，更便宜。由于 3D 硬金产品硬度较高，日常佩戴过程中不易磨损、刮花以及变形；同时也方便用更精美的蜡模进行倒模，提高设计和工艺的质感。

（2）5G 黄金：由于 3D 硬金首饰相对较脆，一旦压扁或损坏则难以修复，5G 黄金为解决上述痛点应运而生，通过在熔金过程中加入“硬金粉”，再经高温熔炼催化，使黄金分子结构更加紧密，从而增加材料的硬度。5G 黄金和传统的黄金首饰一样，除了特殊的中空或镂空等款式无法修复外，如果有损坏或断裂都可以进行修复。

（3）5D 硬金：5D 硬金跟 3D 硬金在工艺上基本一致，对电铸药水上进行了升级，生产出的产品硬度更高，重量更轻。同样大小的5D硬金饰品比传统金饰品要轻70%，同时电铸液中不含有氰化物，更加环保。

（4）古法金：周大福在 2018 年首次将古法金工艺与国潮风格相融合，推出了“传承” 系列，以有历史底蕴的符号、图案、文化为元素，结合现代的审美、结构、佩戴习惯进行二次创作，制成各类黄金饰品并赋予情感价值。产品推出后迅速成为爆款，被消费者追捧为珠宝界“新宠”。

文化复兴叠加民族自信崛起，国风和国潮开始流行。2017 年普货黄金和 3D 硬金饰品销售占比分别为 75.2%和 23.3%，到 2020 年上述两类产品的销售占比分别下滑至 51.0%和 17.0%，5G 黄金和古法金凭借时尚和国潮的特点，以及更高的文化附加值，不断受到消费者青睐。根据 Metals Focus 的调查，超过 56%的受访人群购买过黄金，但仍有 30%的消费者从未购买过并考虑购买，国内潜在消费群体空间巨大；从购买黄金的消费画像看，消费者以礼物馈赠，时尚潮流，古典传统和高端社交为主；未来 Z 世代逐渐成为消费主力，该类消费者更加关注产品的工艺与设计。

3. 竞争优势：产品，渠道和回购夯实护城河

3.1. 产品：投资金条为钩，首饰和国潮产品跟进

率先推出投资金条业务，投资和保值形象深入人心。2006 年公司创立之初，通过利用国内唯一黄金珠宝央企的品牌形象，业内首推“黄金实物投资”概念，且旗下投资金条产品可以双向买卖，随时变现，成功将“中国黄金”等于保值和增值的品牌形象传递给市场。2008 年公司再次率先推出“99999 至纯金”产品，2012 年又顺应市场追求纯度和保值的风潮，推出“高纯金”产品。公司将投资金条打造成钩子产品，增加用户粘性，便于后续高毛利率产品的推广。投资金条种类多，行业内有性价比。公司销售的投资金条价格，与股份制银行的价格大致相同，但低于其他珠宝企业的金条产品。根据中国商业联合会与中华全国商业信息中心共同发布的数据显示：2013-2018 年，中国黄金投资金条连续 6 年荣列同类产品市场综合占有率第一名，被中国黄金协会评为“中国黄金第一品牌投资金条”。公司投资金条的主要特点：（1）双向买卖，易于变现；（2）价格紧贴实时基础金价，买进和卖出手续费低；（3）公司与世界黄金协会联合推广，具有权威性；（4）可选款式多，满足消费者多样化需求。

深挖传统文化和多 IP 联动，古法金系列扩充产品矩阵。随着 5G 金和古法金等产品市场渗透率提高，公司在 2019 年推出承福金系列，产品涵盖手镯、戒指、吊坠、珠串和挂件等，通过雕刻古代寓意福气的纹饰和形象，满足消费者的情感诉求。近年来公司不断深挖传统文化，赋予产品和品牌新的文化内涵，加深与各个博物馆的合作；2022 年 7 月 30 日，公司与中国文物交流中心联合推出“国宝金”系列产品，以各大博物馆的历史文物为原型，进行黄金饰品的文化创作，传递中华优秀传统文化的底蕴。同时，公司也紧盯市场热点题材，创立了一系列满足年轻消费者的产品；与迪士尼联动推出花木兰系列，传递女性独立与自我的情感诉求。

品牌布局一体两翼，产品矩阵持续升级。公司注重从产品端引领市场潮流，在母品牌“中国黄金”的基础上，2012 年推出“珍·如金”高端首饰品牌，2014 年推出 “珍·尚银”快时尚首饰品牌，2017 年又与戴比尔斯集团、塔斯钻石完成了三方战略合作签约，成为全品类、全覆盖的黄金珠宝零售品牌。目前，初步形成一艘以“中国黄金”为母品牌，“珍·如金”和“珍·尚银”等子品牌为补充的多品牌体系，全面覆盖老、中、青年龄段及高、中、低收入群体的中国黄金珠宝零售界的航母。

3.2. 渠道：下沉渠道占优，电商持续发力

直销和经销同步发力，线下渠道进入提质增效期。公司销售渠道丰富，直销模式主要包括直营店渠道、大客户渠道、银行渠道和电商渠道等，经销模式主要为加盟店渠道。公司直营店主打精品大店，截止 2022 年总数为 105 家，较 2021 年新增 14家，直营店分布在核心城市的高端商圈，通过主打旗舰和大面积，提高品牌影响力与辐射面；大客户渠道主要为满足各类集团采购、团购定制、大额客户采购或集中采购业务需求，主打定制业务和项目制业务；银行渠道方面，公司与多家大中型银行长期合作，有效覆盖了三四线城市消费者。公司加盟商分为省级加盟商、直接加盟商和终端加盟商三种，省级加盟商主要负责集中采购公司产品，通常采购量大且产品需求种类多，直接加盟商一般在暂无省级加盟商覆盖的区域，业务以零售为主。

电商渠道持续发力，顺应直播电商新趋势。公司电商渠道收入增长迅速，2021 年实现收入 48.3 亿元，同比增长 99.9%，营收占比达到 9.5%。目前公司已与京东、天猫、苏宁等多家主流电商平台达成合作，通过数字营销等新方式，精准打造爆款产品，随时掌握平台流量变化趋势；2020-2021 年公司又相继入驻抖音、快手、网易严选和小红书等新兴渠道。2021 年 12 月，公司成立中金珠宝电子商务（长沙）有限公司，落户长沙开拓电商直播业务，长沙作为国内旅游网红城市，线上流量和话题度高，具备发展直播业务的区域优势，电商业务未来有望促进公司线上业务体量增长，完善运营生态圈。

3.3. 回购闭环：解决售后体验差的行业痛点

国内黄金回购竞争格局分散，市场空间大。自 2003 年国务院取消黄金回收展业的前置审批后，除了展业主体在工商部门注册的营业范围中需要有“黄金回收”或“收购黄金制品”等资质外，监管单位对民间黄金回收业务不再有其他经营资质要求；行业进入门槛降低，导致国内旧金回收渠道较多且主体分散，市场缺少明晰的行业标准。目前消费者可选的黄金回收渠道主要包括金店、银行、典当行以及其它渠道。根据中国黄金协会数据显示，我国每年黄金回收业务规模达 550 吨以上，交易额约 1500 亿元，市场空间极大。2021 年 4 月公司下属企业中金精炼（深圳）科技集团有限公司在深圳举行了投产启动仪式，正式进入黄金回收蓝海业务。

回购业务规范化，具有上海黄金交易所黄金回购牌照。2020 年 9 月，公司旗下的中金精炼顺利通过上海黄金交易所（简称上金所）验收，并于同年 12 月正式成为上金所“标准金锭”入库资格认证的企业。公司旗下子公司专门从事黄金回购业务，并将精炼后的黄金做成标准金锭，参与上金所的黄金原料交易。截止 2021 年，上海黄金交易所可提供标准金锭企业一共 44 家，回购牌照具有稀缺性。

设立贵金属服务中心，独立提供回购和深加工业务。公司通过设立贵金属服务中心开展回购业务，回购以全产业链布局为导向，线上通过抖音、快手和微信小程序等平台以及各银行手机端为端口，打造完善的线上回收矩阵。线下则围绕“1+N+3” 战略，以中国黄金品牌推广，先后在 N 个城市建立回收服务中心、回收门店和社区网店，形成 3 级分类管理。目前中国黄金贵金属服务中心提供四种类型的业务，黄金提纯加工和贵金属回购等，先后在深圳、南京、昆明等地均开设贵金属服务中心，一体化回收服务体系加速形成。

4. 期待培育钻第二曲线

4.1. 中国具有培育钻供应端优势

培育钻产业呈现微笑曲线，中国是全球培育钻的主要供应国。目前全球培育钻产业链主要由中国、印度和美国主导，中国是上游培育钻和设备的主要供应地。上游培育钻原石制造分为高温高压法（占比 40-50%）和 CVD 法（占比 50-60%）两种技术路线，其中全球珠宝级（大颗粒）培育钻的主流生产方式为高温高压法，中国基本垄断了全球高温高压法的 90%以上；印度在中游从事打磨、切割、加工环节，培育钻原石 95%流向印度，其苏拉特市被誉为“世界钻石加工厂”；美国是下游主要消费国，约消费了全球 80%的培育钻。培育钻行业微笑曲线明显，上游天然及培育钻石生产毛利率较高，中游加工依赖大量人力毛利率较低，下游零售品牌溢价加成毛利率较高。

HTHP 与 CVD 技术互补，完善培育钻可选品类。化学气相沉积法（CVD）和高温高压法（HTHP）在合成技术、合成产品和应用情况方面略有不同，CVD 法不适宜合成小颗粒金刚石单晶，无法满足工业领域对金刚石单晶的需求，但产品净度较高；高温高压法（HTHP）合成培育钻以塔状为主，生长速度快且成本低，但纯净度稍差，在 1-5ct 培育钻合成方面具有明显优势；在工业应用领域占据主流。总体来看，两种技术侧重于不同类型的产品，在消费领域可以互为补充。

培育钻各项参数与天然钻一致，更具环保绿色优势。培育钻石与天然钻石在晶体结构完整性、透明度、折射率、色散等方面完全一致。天然钻石形成于地底深处的碳元素层，在超高温高压的环境由石墨形态的碳元素挤压成，通常需要数亿年；培育钻石是实验室里培育出来的钻石，通过将天然或人工的钻石作为籽晶生长合成钻石层，模拟自然界生成天然钻石的生长环境，形成周期需要几周。但在能耗和碳排放方面，培育钻优势明显，较天然钻石具有环保绿色的优势。

4.2. 培育钻市场空间广阔，国内缺乏知名终端品牌

国内钻石消费市场规模大，培育钻空间广阔。国内钻石饰品市场规模在 2020 年时约 707 亿元，考虑到疫情影响，线下消费有所压制；钻石作为情感消费品，其产品内涵已被国内消费者认可。从消费区域看，美国和中国是培育钻的主要消费国，相比美国消费者，国内消费者购买钻石的动机中，悦己、婚庆和社交占比更大，考虑到培育钻具有性价比，环保等属性，中国培育钻饰品消费的成长潜力更大。

国内培育钻知名品牌缺位，公司布局有望打开第二曲线。培育钻产品在国内比较小众，尚处于消费者教育阶段，并无知名品牌深入消费者心智。公司于 2022 年下半年提出，积极设立培育钻研发设计中心，展示交易中心和供应链服务中心，合理布局全渠道推广节奏，适时规划培育钻发展策略，调整产品结构，降低对单一品类的依赖程度。综合来看，公司依靠品牌知名度和渠道优势，有望快速占领国内培育钻终端市场生态位。

5. 盈利预测

（1）黄金产品收入：预计金价持续高位的背景下，投资金条和金饰需求保持增长，公司品牌力和产品创新夯实竞争优势，黄金回购业务打造行业闭环，带来新的增长点。预计 2023-2025 年，黄金产品收入增速为 19.4%/13.7%/13.8%，对应收入分别为 551.5/626.9/713.4 亿元，其中 2023 年的投资金条和古法金等饰品销售增长有望迎来景气，利好毛利率提高。

（2）K 金珠宝类产品：公司子品牌“珍·如金”和“珍·尚银”主打时尚饰品，是镶嵌类业务的发展重点方向，未来拓展培育钻石首饰产品后，预计 2023-2025 年， K 金珠宝类产品收入增速为 16.1%/14.7%/15.4%，对应收入分别为 5.6/6.4/7.4 亿元。

（3）品牌使用费和管理服务费：公司在三四线城市线下渠道有优势，通过较早的下沉渠道开拓，品牌使用费和管理服务费有望稳定增长，预计 2023-2025 年，品牌使用费分别为 0.85/0.91/0.99 亿元，管理服务费分别为 1.01/1.09/1.18 亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。

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